万字专访｜付鹏：我对 BTC ，没有信仰

你们所谓的「信仰」，对我来讲只是一个资产。

采访&撰文：周舟，Foresight News

「我对 BTC 没有信仰。」

「麻吉大哥肯定会爆仓，资产逐渐清零，散户的时代已经结束。」

「我不相信比特币还会再涨 2 倍。」

「比特币四年周期，已经没有了。」

「你们所谓的「信仰」，对我来讲只是一个资产。」

「下一阶段，传统金融和加密货币，在研究策略上，将没有任何差异。」

「黄金本身已经是高度市场化，根本不需要通过 RWA 再来一套。」

「我看好现在的年轻人做一人对冲基金。」

时隔半年，两次采访，累计六个小时。在与付鹏的交流中，我听到了大量鲜明而直接的判断。

作为中国最早公开关注加密行业的经济学家之一，付鹏对 BTC、稳定币、RWA 以及整个 Crypto 市场，都有着自己独立的理解。

从英国雷曼兄弟投资银行，到伦敦所罗门国际投资集团，再到东北证券首席经济学家、新火集团首席经济学家，付鹏经历了不同的金融市场周期，也不断更换着自己的职业身份。

但他说，自己从来没有变过。

在访谈中，他多次强调，不要太在意那些变来变去的 Title。过去三十年，他始终只做一件事情。

这件事究竟是什么？

在访谈中，我们谈到了比特币、稳定币、RWA、Polymarket、AI、香港加密行业的现状，以及散户的未来。以下为采访正文：

01｜币圈，不是以前的币圈了

Joe Zhou：我前天去参加了 2026 香港金融科技周，发现 Crypto 公司占整个金融科技行业的比例还不到十分之一。你觉得这个状态未来会发生变化吗？

付鹏：Crypto 在整个大类资产组合中的占比，我觉得基本上不会有什么太大的变化。因为它底层的核心技术，已经开始与传统金融体系融合了。

Joe Zhou：你觉得比特币四年周期还有吗？

付鹏：没有了。那是上一个时代的产物。而且在我们的分析框架里，本来就没有所谓的四年周期。

Joe Zhou：但它应该还有一定影响吧？

付鹏：你要相信，当一个市场还很小的时候，大户卖出或者买入，当然会对价格产生影响。

但当它进入资产组合（Portfolio）管理时代之后，这些因素就不一样了。也不能说完全没有影响，而是已经不足以左右市场价格。

Joe Zhou：波动率会缩小。

付鹏：对，你这点说得对。当机构化力量介入之后，波动率自然会下降。

Joe Zhou：你之前说，现在的币圈跟以前的币圈，意义已经不一样了。

付鹏：这句话估计会让很多人不舒服。有人会骂，有人会思考。但骂的人，我说句不好听的，可能过几年就被历史慢慢淘汰了；思考的人我觉得挺好的，他们会认真去想，说不定还能找到一些方向。

Joe Zhou：那你心里觉得，以前的币圈到底是什么模样？未来又会变成怎样一种形态？

付鹏：我还用去想象以前的币圈是什么样吗？

我刚才给你举个例子，方展博那个时期的港股，穿着马甲、现场喊单，对吧？一模一样。散户化比例极高，筹码性交易、博弈性交易、高波动率，都是那个年代的特征。

《大时代》中的方展博（左），由刘青云饰演

你放到中国，当年是什么？海南商品交易所。咖啡、红小豆、绿小豆、白糖、高粱......不知道你是否经历过，当年我们有无数的交易所，各个省都有。我们有股票的 OTC 柜台交易所，也有商品的各类交易所。那不就跟后来的币圈一模一样吗？一堆交易所，一堆山寨币，各种小品种，没有任何区别。

所以，我们这些人如果经历过那些东西，并不是不了解这个圈，而是很了解这个圈。

只是不能参与的一个重要原因是，我们在传统资产里的占比已经很大了。在你们还没成熟之前，我非常懂你们在干什么，但我们不能下场。

那就叫早期阶段。等早期阶段过去，市场成熟了，大家自然就可以下场了。

Joe Zhou：你觉得传统金融和加密货币在研究策略上有什么相通性？

付鹏：如果进入第二阶段，就会完全打通。说白了，就没有任何差异了。

因为数字资产本质上就是一种资产类别，并不是一个独立于传统系统之外的东西。它最终会被传统系统并入。

对传统金融来说，相当于增加了一类资产，所以研究方法论是相通的。比如我，如果做 FICC + Crypto，那么过去的经验完全可以放到加密资产上去用。（注：FICC，即固定收益、外汇和大宗商品业务。）

但如果放在十年前的早期阶段，过去五十年形成的那些大型资产交易经验，在那个时候没有任何意义。

你想想港交所，如果把它放到 70 年代、80 年代去交易股票，那时候讲什么宏观经济、资产配置，不是扯淡吗？

那个年代就是「方展博」的玩法：你有多少筹码，我有多少筹码，你干我、我干你。在那个时代，你跑去讲大类资产配置，就是胡闹。

所以，这其实就是一个时代的选择。现在，时候到了。

02｜比特币的天花板：有限供给，也限制了配置规模

Joe Zhou：如果把比特币放进一个资产组合里，它前后的资产会是什么？比如按照波动率来排列。

付鹏：如果想放大波动，就选以太坊。再往上走，选价值性的资产，比如美股里的 AI 股票。

这其实是一条链上的资产：前面是英伟达，后面是以太坊，中间是比特币。你把分母端的波动率放大几倍，就是以太坊。资产最大的份额，可能还是放在前面，比如英伟达。

如果你是做资产管理，一定会把最大的仓位放在确定性最高、波动率最低的资产上。而比特币在加密资产中，正在逐渐变成整个资产组合里最确定性的那个。

Joe Zhou：那未来比特币在资产组合中的比例，会越来越大吗？像英伟达一样？

付鹏：我问你一个问题：商品衍生品发展到现在已经有 50 年了。无论通过期货、期权还是 ETF，它在整个华尔街投资组合中的占比能有多少？

这个比例确实在增长，但总占比能到多少？说白了，还是规模问题。

比特币通过总量有限来维护价值。但任何事情都有两面性。

一方面，控制数量可以维护价值；另一方面，它也会带来限制。股票市场不一样，整个股票市场可以不断 IPO，理论上的总市值可以持续扩大。只要人类还在创造财富，股票市场就能吸收新的资产。

比特币不是这样。它的数量是有限的，这意味着未来它在整个资产配置中的规模比例，可能会受到制约。

Joe Zhou：所以我能不能这样理解：比特币现在的市值大约是 1 万亿美元，英伟达是 4 万亿美元。现在你配置得少一点，但如果比特币也涨到 4 万亿美元，你不认为它还能继续往上走？

付鹏：很简单，你这样讲来讲去，又绕回早期那十年原教旨主义的概念了。

怎么可能？4 万亿美元其实也就两三倍。按照当时的市值计算，比特币从 1 万多亿美元涨到 4 万亿美元，差不多就是两三倍，折算下来，一枚比特币大约三十几万、四十几万美元。

那我是不是还可以说，因为比特币总量有限，所以理论上所有价值都可以聚集到它身上，价格可以涨到天上，甚至 100 万美元一枚？这种话讲讲就好了，本质上的底层逻辑就是错的。

你可以把比特币想象成一只股票。

英伟达能不能做到 50 万亿美元市值？不可能。但能不能做到 8 万亿美元？有可能。

假设英伟达到了 8 万亿美元，未来业绩下降，股价会不会跌？当然会。那什么情况下，即使业绩下降，股价也不一定跌？它可以回购注销股票，通过削减股票数量来提升每股价值。你可以这么理解，比特币大概就是这个概念。

Joe Zhou：但比特币不是总量有限吗？为什么不会因为不断有资金涌入、不断有人买入，价格就持续上涨？

付鹏：答案很简单：正因为它有限，所以不会出现大家不断买入的局面。比如，我作为一个资产管理者，增加一个百分点的配置是可以的，但要再往上加就很难了。

Joe Zhou：所以，比特币不可能再翻倍？

付鹏：不可能。因为它的容量有限。就像商品铜，你觉得哪家大型资管公司会把自己几十亿、几百亿美元的资金全部买成铜？如果真的这么做，它自己就会成为影响铜价的最大因素。

比特币也是一样。它的总量有限，能够承载的配置规模也有边界。

03｜没有信仰，只有资产配置

Joe Zhou：你持有加密资产吗？

付鹏：我们的「持有」，跟你们的「持有」，是两个概念。

Joe